政府投融资平台发展趋势（上篇）
作者：盛高咨询国企改革研究课题组
组长：李英佳
组员：杨兆凯 李伟诚 宋琪
指导专家：徐沁 张跃东
来源：公众号“盛高并购商学院”（ID：SGZX2014）
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趋势一：政府投融资机制逐渐成熟，倒逼平台公司职能重构
1994年3月22日，第八届全国人民代表大会第二次会议通过了《中华人民共和国预算法（1994）》（即旧《预算法》），并决定于1995年1月1日起施行。其中，第二十八条明确规定，“除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券”。在旧《预算法》体系下，加上1994年“分税制”改革所造成的地方政府财权事权不匹配，平台公司作为绕过当时监管体系的创新产物产生并逐步发展壮大。随着平台公司代地方政府履职融资职能的作用越来越凸显，以平台公司融资为重要方式的地方政府融资机制逐步形成。
平台公司的快速发展甚至无序发展，也滋生了诸多问题，如土地财政问题、资金空转问题、投资不经济问题等，特别是违法违规融资所带来的政府性债务问题，甚至可能会引发系统性金融风险。为此，国家从2010年开始陆续出台多个文件规范和限制平台公司的举债融资行为。然而，由于地方政府财权事权这一根本性问题未得到解决，地方政府对资金的需求未得到有效抑制，单纯的堵“暗道”收效甚微，甚至在调控中呈现出平台公司越来越多，融资规模越来越大的趋势。
直至2014年8月31日，第十二届全国人民代表大会常务委员会第十次会议表决通过了《全国人大常委会关于修改〈预算法〉的决定》，《中华人民共和国预算法（2014年修正）》（即新《预算法》）于2015年1月1日起施行。其中提到，“经国务院批准的省、自治区、直辖市的预算中必需的建设投资的部分资金，可以在国务院确定的限额内，通过发行地方政府债券举借债务的方式筹措”。同年9月21日，国务院印发《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号），明确提出“赋予地方政府依法适度举债融资权限，建立规范的地方政府举债融资机制”，并“推广使用政府与社会资本合作模式”。自此，标志着规范的地方政府投融资机制的建设工作拉开帷幕。
自新《预算法》和国发〔2014〕43号文之后，国家又陆续出台了多个配套落实文件和负面清单文件，加大了开“明渠”、堵“暗道”的力度，政府融资机制的政策体系基本健全，并明确了地方政府唯一合法的举债融资方式，即发行地方政府债券。
地方政府举债融资机制除了在政策层面基本健全和完善外，在实际推进工作中也是有条不紊。主要表现在：
其一，政府性债务置换工作基本完成，政府债券限额逐步放大，专项债券品种逐渐多元化。
其二，政策多管齐下，对各种违法违规融资“暗道”进行封堵，并初步扭转了地方政府融资发展的执政理念。
诚然，平台公司成立的初衷就是为了代地方政府融资。此前国发〔2010〕19号文要求平台公司规范化发展，国发〔2014〕43号文要求剥离其政府融资职能，但受制于政策执行效果，平台公司依旧发挥着政府融资功能。然而，在当前政策开始执行到位、明渠日臻完善、融资机制逐渐成型、刚性约束建立的情况下，平台公司的政府融资职能将面临严重的冲击和挤压，这势必倒逼地方政府重新对平台公司的职能和使命进行定位。
趋势二：地方政府开始高位推动，平台公司转型发展加快
一直以来，地方政府依托平台公司进行政府性项目的融资和投资，平台公司作为地方政府的“钱袋子”（有的地方也叫“第二财政”），尽心尽力地履行着“代融资、代投资、代出纳”的职能，甚至没有“隔夜钱”。这在国发〔2014〕43号文之前成为大家心照不宣的事实，平台公司确实为地方城镇化建设和社会经济发展发挥了重要作用。
自国发〔2014〕43号之后，平台公司的融资职能被剥离。特别是在近两年来政策监管越来越严的情况下，加上财政部、审计署查处了多起违法违规融资事件后，不少地方政府主要领导越来越有危机感，已经意识到政府信用背书下的平台公司融资模式不可持续，对平台公司融资职能的认知也逐渐发生转变，即平台公司不能代地方政府融资，地方政府也不能要求平台公司代其融资。
众所周知，平台公司依托地方政府产生。此外，基于多年来建立的关系，双方已然建立了良好的合作、互信的机制，地方政府愿意并放心平台公司继续作为。当前，地方城市基础设施建设和社会经济发展任务依旧很重，地方政府债务也亟需化解和破题，平台公司依然是地方政府的最值得信任的抓手。因此，近年来不少省市政府在深刻理解中央政府关于政府债务化解和平台公司转型相关政策文件的精神下，积极谋划平台公司转型工作，并针对性地制定了相应政策。此间，多地政府主要领导也在政府常务会议等场合公开表态，加大政府债务化解和平台公司转型工作力度。
在贯彻落实方面，多地市委、市政府牵头开展市属政府融资平台的转型发展工作，涉及到整合重组、资产注入、项目支持及债务化解等多项工作内容。
可以看出，地方政府已经从城市经营、国有资产盘活等角度，高位统筹和谋划地方国有企业改革和平台公司转型工作，相关国有企业改革和平台公司转型的政策文件更加讲求实际和可行性。可见，地方政府已经普遍意识到平台公司始终是提升地方城市建设水平的重要帮手，是城市国有资产经营和资源盘活的重要抓手，是城市产业结构转型和产业引导发展的重要依托，甚至是承接和化解地方政府债务的重要载体。
这充分预示着以平台公司为代表的地方国有企业改革将会越来越受到更多地方政府的关注。未来，将有更多的省、市、县区政府针对平台公司转型发展出台更多符合地方发展要求的政策文件，推行更多符合地方发展要求的实施措施，并进行高位推动。
关于平台公司转型，自2010年《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》（国发〔2010〕19号）出台后，便开始提出，至今已有一段时间。这期间大体经历了“不需要转型”阶段——“持有观望、犹豫和侥幸态度”阶段——“想要转型却找不到路径”阶段——“部分地区转型取得实效”阶段等四个阶段。总的来看，平台公司此前的生存环境过于宽松，普遍比较“滋润”。当前，政策突然收紧，多数平台公司面临茫然窘境，同时也在尝试着探索转型。受制于2017年以来各类监管要求的影响，平台公司一哄而上提出转型，并成为行业热点，此间更是多个平台公司声明退出政府融资平台，宣称转型成功。深究发现，不少所谓转型成功的平台公司在政府关系、人员身份、政府债务、项目结构、业务收入、法人治理、激励机制等方面或多或少依然有着浓厚的政府性色彩或公益性属性。因而，其所谓的“转型”空有其名、名不副实。
在2018年严监管的背景下，特别是隐性债务管理和预算强约束的要求下，无论是地方政府还是平台公司，已然感觉“挂羊头卖狗肉”式的转型纯属自欺欺人，不仅金融机构不认，还会带来隐性债务风险，一旦造成违约事件更是波及和影响整个地区的信用。为此，部分地区按照“市场化、实体化、多元化、规范化”的原则谋划平台公司实质转型。
在政府投融资机制逐渐成熟的趋势下，平台公司被迫重构职能，并开始谋划实质性转型发展。如果说，2017年、2018年是平台公司转型的谋划构思年，那么，2019年、2020年将是平台公司转型的实际运作年。
趋势三：稳增要务带来发展机遇，平台公司持续在基建发力
当前，我国经济发展已进入新常态，从此前的高速增长转换至中高速，呈现增速换挡态势。进入2018年，前三季度GDP同比增长分别为6.8%、6.7%、6.5%，是2008年全球金融危机后的最低。2018年以来，固定资产投资增速不断下滑，进入到第四季度有趋稳或适度上升的态势。此外，随着运营成本上升、融资难融资贵、部分行业产能过剩等问题致使实体经济效益差、不景气。可见，近年来国内经济环境越来越不尽如人意，2019年进一步严峻。
放眼全球，国际形势复杂多变。2018年，地方保护主义继续盛行，中美贸易摩擦不断升温。加上特朗普政府不断实施减税、加息政策，国际资本争相涌入美国，中国在国际资本市场的吸引力逐步下降。即便近期中美关于关税初步达成协议，但双方的争端还未得到根本性的缓和，这种不确定性或将引发世界经济两大阵营——即发展中国家与发达国家之间的贸易摩擦。这对得益于全球化发展的中国而言，影响巨大。复杂多变的国际形势，更是加剧了我国经济的风险和压力。
结合近期宏观经济数据的走势来看，可以预判未来我国的经济或将进一步探底。一旦我国经济发展出现重大变故，将造成难以预期的影响和酿成不可估量的损失。为了应对国内外错综复杂的形势变化，特别是经济下行的压力，2019年以来，党中央、国务院多次召开政治局会议、国务院常务会议等重要会议，强调确保经济的“稳增长”，并实施更加积极的财政政策和稳健的货币政策。特别是2018年第三季度宏观经济数据公布后，中央于2018年10月31日召开政治局会议，指出“当前经济运行稳中有变，经济下行压力有所加大”，并强调“要高度重视，增强预见性，及时采取对策”。在当前宏观经济形势骤变的情势下，如何稳定经济增长是中央迫切关注的话题，故而政策导向已然从强调“防风险”向强调“稳增长”转变。
纵观城投行业二十多年的发展历程，其发展壮大与我国经济发展过程密不可分。从平台公司诞生之日算起，大体经历了三次大的发展浪潮。第一次发展浪潮是从1998年的“芜湖模式”开始，国家开发性金融催生出不同名目的平台公司，加快了地方政府基础设施投入和城镇化进程。第二次发展浪潮，源自2008年全球金融危机后国家实施的“四万亿”的投资拉动计划，地方政府将大量的国有资产和土地利用起来，通过新设和注入方式，新成立了一大批平台公司，缓解金融危机对我国经济发展带来的冲击，实现了国家经济的平稳过渡。2015年后，随着国发〔2014〕43号文、新《预算法》和《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》（中发〔2015〕22号）等文件的出台，平台公司进入了第三次发展浪潮，有效应对了我国经济增长速度换档期、经济结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期“三期”叠加带来的影响。
2018年下半年以来，为了应对经济下行压力，确保“稳增长”，党中央和国务院将“补短板”作为当前供给侧结构性改革的重点任务，提出要“加大基础设施领域补短板的力度”。期间，7月23日李克强总理主持召开国务院常务会议，强调“引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求，对必要的在建项目要避免资金断供、工程烂尾”。此后，国务院办公厅在10月31日中央政治局会议后紧急下发了《国务院办公厅关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》（国办发〔2018〕101号），明确提出了“补短板”的九大关键领域和十项配套措施，并再次强调“按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求，不得盲目抽贷、压贷或停贷”。此外，我国城镇化水平相比较发达国家而言仍处于较低水平，城镇化进程仍处于高速发展阶段，未来所需的城镇化建设资金依旧十分庞大，平台公司还远远没有完成其历史使命。在新型城镇化的背景下，在“稳增长”、“补短板”的压力下，平台公司将依旧大有作为，面临新的发展机遇。这当中，持续发力于基础设施建设，将是平台公司有效作为的着力点。
趋势四：依托城市资源盘活经营，助力地方产业转型升级
一般来说，地方政府拥有着大量的城市资产资源，主要分为两大类：一类是土地资源等自然形成的政府性资源；另一类是公用事业资产等依靠财政性资金投资建成的政府性资产。此前，地方政府的融资主要依托土地资源做文章。随着2012年《关于加强土地储备与融资管理的通知》（国土资发〔2012〕162号）及后续相关文件关于土地储备规范化运作的要求，以及受房地产市场调控的力度越来越严，政府性基金收入增长有限并呈现不稳定性等因素影响，多地政府开始对其他政府性资产资源做文章。通用做法为对政府性资产资源进行清查盘点，通过评估注入到平台公司，助力平台公司融资。从实际使用效果来看，该类资产资源对于做大平台公司的资产规模，提升融资能力，起到了一定作用。但从整体上来看，因缺乏经营，规模效益发挥欠佳，各个资产资源的运作和利用效率偏低，甚至还存在部分资产资源仍由原行政事业单位管理，只是做了“名义并表”处理。
当前来看，地方的经济发展越来越依托于地方的资源禀赋。如何发挥地方政府拥有的政府性资产资源的价值，近年来受到了各地政府的广泛关注和深入思考。从经营城市的角度，地方政府希望盘活城市所辖的各类政府性资产资源。短期来看，地方政府希望通过整合重组和优化配置来发挥其融资功效；长期来看，地方政府希望通过深度盘活和经营运作来发挥其经济效益，进而助推城市经济发展。可见，城市资产资源的全面、深度和有效的盘活经营，将是地方政府未来作为的重心。
此前，得益于地方政府的支持，平台公司在土地运作上可谓风生水起。比如，地方政府将储备土地注入给平台公司，用于抵押融资；再比如，地方政府将土地出让收入返还给平台公司，增加平台公司的收入来源等。随着土地储备监管政策的出台，这类运作方式逐步封死。这之后，“影子银行”迅速蔓延。平台公司的运作方式要么是地方政府提供担保，要么是变相的政府购买服务。当然，也不乏地方政府进行政府性资产资源的注入，不过这更多是为了平台公司融资需要。随着各类违法违规融资行为被制止，平台公司在支持地方城市基础设施建设中的作为空间愈发有限。为此，平台公司需要依托城市资产资源的深度盘活经营，并在此基础上进行谋划和布局。这与地方政府经营城市的理念不谋而合。
作为支持地方发展的平台公司而言，地方政府从理念上已经认可其在助力城市基础设施建设和带动产业转型升级方面所起到的作用。因而，地方政府意在推动平台公司转型，并全力支持平台公司“做大做强做实”。比如，2018年7月份陕西省财政厅在印发的《<关于推进我省融资平台公司转型发展的意见>的通知》（陕财办预〔2018〕66号）就提到，“加大对转型后融资平台公司的优质资产注入”等。短期来看，将各类优质资源注入到平台公司，平台公司资产规模增大，现金流提升，融资能力增强，有效支撑了地方基础设施建设；长期来看，平台公司利用优质资源进行市场化运作，推动其实体化转型发展。未来，城市资产资源，特别是优质资产资源的深度盘查并大范围整合注入到平台公司，利用平台公司的盘活经营和市场化运作，将成为大势所趋。
表面上看，在“稳增长”、“补短板”的机会下，在地方政府的进一步支持下，平台公司转型或将容易得多。但从实际情况来看，实体化仍是困扰平台公司转型的一个重要问题。为此，平台公司将更多的依托其掌握的城市优质资产资源和经营性项目，进行充分、合理的运作。
在地方政府的大力支持和推动下，平台公司充分的对城市资产资源进行运作，有效支撑了平台公司的实体化转型。在此基础上，得益于城市资源的盘活和平台公司实体化发展效果的显现，地方产业结构不断转型升级，平台公司在助力地方产业发展方面作用愈发明显。
